作为数字化的经济的微观载体，数字企业的创新发展对于推动构筑国家竞争优势、抢占新一轮科技革命和产业变革制高点具有十分重要的作用。本文以2010—2019年引入风险投资的中国数字企业为样本，并匹配企业专利申请数据，实证考察公司创投对数字企业技术创新的影响及其作用机制。研究根据结果得出，公司创投提升了数字企业技术创新水平。机制检验根据结果得出，公司创投主要是通过资金支持机制、失败容忍机制和技术赋能机制推动数字企业技术创新水平提升。异质性分析发现，对于计算机通信和其他电子设备制造业、风险投资机构持股比例比较高、风险投资机构数量较多以及地区长期资金市场发展水平较高的数字企业而言，公司创投对数字企业技术创新水平发挥明显的提升作用。本文的研究结论为加快培育公司创投机构、引导风险资本支持数字企业创新提供了重要的启示。
国家社会科学基金青年项目“国有企业工业网络站点平台ECO构建与协同机制研究”（22CGL016）；中国社会科学院登峰战略企业管理优势学科建设项目（DF2023YS25）。
数字企业是数字化的经济发展的微观载体，也是衡量一个国家数字化的经济竞争力的重要标志。数字企业的不断涌现，对于推动构筑国家竞争新优势、抢占新一轮科技革命和产业变革制高点具有十分重要的作用。虽然近年来中国数字企业呈现加快速度进行发展的态势，但是在关键核心技术领域的创新能力上任旧存在较大差距，特别是在美国对中国数字技术和数字产业遏制打压一直在升级的背景下，中国数字企业创新发展面临着更为严峻的挑战。在此背景下，怎么样引导和激励数字企业提升技术创新水平，成为社会各界普遍关注的热点话题。
公司创投作为风险资本的一种重要类型，依托母公司强大的产业知识和资源基础，能够为科技型创业公司可以提供更有明确的目的性的资源支持，在股权投资市场中发挥着及其重要的作用。《2023中国企业创投（CVC）发展报告》显示，2014—2023年中国股权投资一级市场上每年平均有近700家公司创投机构参与投资，数量占比达到15%；平均投资规模为4.5亿元，远高于市场平均投资金额。阿里巴巴、华为、联想、海尔、百度等众多行业有突出贡献的公司通过成立战略投资部门或风险投资子公司等方式热情参加创业投资活动，以实现企业战略目标。特别是随着近年来数字技术的加快速度进行发展，公司创投加速向人工智能、高端芯片、无人驾驶、先进制造等硬科技赛道转变发展方式与经济转型，对数字化的经济领域创业企业的投资力度不断加大。例如，腾讯、美团通过持续投资支持燧原科技、荣芯半导体等企业，推动被投企业在人工智能、半导体等关键核心技术领域不断取得突破。实践的快速发展引发学者对这一现象展开深入探讨：公司创投能否提升数字企业技术创新水平?又是通过啥作业机制提升数字企业技术创新水平?
理论上，对互补资产的需求是驱动创业企业选择公司创投作为融资对象的主要的因素。互补资产是创业企业将技术产品做商业化的必备支撑，但受到自身资源限制，创业企业很难通过自有资金建立互补资产。选择向公司创投机构融资，是创业企业获取互补资产的一种有效方法。杜什尼茨基和伦诺克斯（Dushnitsky&Lenox，2005）研究之后发现，在互补资产更重要的行业中，公司创投活动通常表现得更为活跃。卡蒂拉等（Katila et al.，2008）基于美国通信、软件、电子、生物技术等行业的数据研究表明，相比于营销类互补资产，生产制造类互补资产对于创业企业的吸引力更大。然而，现有关于公司创投对创业企业技术创新的影响主要是以传统的知识密集型行业为研究对象，没考虑数字化的经济背景下数字企业和别的企业的显著差异，尤其是数字企业所需要的互补资产形态发生了较大变化，有几率会使公司创投对数字企业技术创新的影响不一样。因此，有必要结合数字企业的特征对以上问题展开具体研究。
为了验证上述猜想，本文以2010—2019年获得风险投资支持的中国数字企业为研究样本，并匹配2007—2022年企业专利申请数据，实证检验公司创投对数字企业技术创新的影响及其作用机制。本文可能的边际贡献有三点。第一，丰富了企业技术创新融资领域的研究。虽然目前已有大量文献探讨了企业技术创新的融资问题，但是专门针对数字企业的相关研究却较少涉及。由于数字企业技术创新具有资金投入大、技术迭代快、技术复杂度高等特征，其融资难度要远超于一般企业，本文通过考察公司创投对数字企业技术创新的影响，能够为企业技术创新融资领域的相关研究提供有益补充。第二，加强完善了公司创投对创业企业技术创新的作用渠道。本文基于数字企业技术创新活动的特征以及数字企业面临的困境，从资金支持、失败容忍和技术赋能三个方面来探讨公司创投对数字企业技术创新水平的影响，全面揭示了公司创投对数字企业技术创新的作用机制，为数字化的经济时代下研究公司创投对创业企业的影响提供新的视角。第三，为金融更好服务科学技术创新提供了重要的政策启示。本文的研究结论不仅有助于引导风险资本加大对科技型创业企业的支持力度，促进“科技—产业—金融”良性循环，同时也为党的二十届三中全会提出的“鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资”提供经验证据。
与本文相关的文献主要有两类。一类是数字企业技术创新影响因素研究。数字企业是指依赖数字技术进行生产运营或提供产品服务的企业，涵盖数字原生企业和数字化转型企业等多种类型。这类企业以数据资源为关键生产要素，利用数字技术来提升内部管理和对外服务效率，并通过数据驱动的方式来进行决策。由于数字技术创新具有高投入、高风险、高技术复杂性等特征，数字企业往往面临较为严重的融资约束问题。为此，已有研究分别从研发（R&D）补贴、政府创新补贴、政府创新政策、固定资产加速折旧政策等视角入手，就如何缓解融资约束，提升数字企业技术创新水平展开了充分探讨。另一类是公司创投对创业企业技术创新的影响。公司创投是指大型产业公司（也称“母公司”）对创业公司进行的少数股权投资。相对于独立的风险投资，公司创投不仅注重财务回报，而且更加关注长期战略性目标，追求母公司长远发展和价值增值。对公司创投与创业企业技术创新的关系，现有研究存在两种截然不同的观点。一部分研究认为公司创投有利于提升创业企业技术创新水平。依托母公司强大的产业知识和资源基础，公司创投能够为创业公司可以提供更有明确的目的性的互补资产支持，如专用型资产、产品研究开发知识、品牌声誉等非财务资源，降低研发投入的技术不确定性，进而提高创业企业的创新绩效。帕克和斯滕斯玛（Park&Steensma，2013）、阿尔瓦雷斯-加里多和杜什尼茨基（Alvarez-Garrido&Dushnitsky，2016）研究之后发现，受益于母公司的支持，公司创投所投资的创业企业有着更高的创新产出。王诗桪等（2023）实证研究发现，百度、阿里巴巴、腾讯三家中国科技平台公司创投具有非常明显的创新激励效应，这大多数来源于大科技平台在财务、技术、生态等方面的支持。此外，与独立风险投资机构相比，公司创投更长的投资期限、更充足的资产金额来源、多元化的投资目标，使其对于投资风险的容忍度更高，更加有助于提升创业企业创新活动的长期价值。切曼努尔等（Chemmanur et al.，2014）研究之后发现，较高的失败容忍度是公司创投促进创业企业创新的潜在作用机制，即使创业企业出现不符合预期的业绩下滑，公司创投的退出时间仍然比独立风险投资机构晚两个月。薛超凯等（2019）基于中国创业板上市公司研究之后发现，公司创投对创业企业的投资期限更长，并进一步促进了企业创新投入和创新产出，从而支持了“投资期限”假说。还有一部分研究则发现，公司创投抑制了创业企业技术创新水平的提升。由于创业企业对母公司互补资产具有较强的资源依赖性，双方处于不对等地位，可能引发母公司潜在的机会主义行为。当二者在创新资源或商品市场上形成直接竞争关系时，公司创投可能为母公司目标而牺牲创业企业的利益，如窃取核心技术、侵占创新成果等，加剧公司创投与创业企业之间的代理冲突，进而降低创业企业创新投资意愿。王雷和周方召（2017）基于2008—2011年沪深A股市场首次公开募股（IPO）企业的研究发现，公司创投投资的企业创新产出明显低于独立风险投资机构所支持的企业。
综上，现有研究存在两个方面的不足。一是鲜有文献涉及公司创投对数字企业技术创新的影响。现有关于数字企业技术创新影响因素的研究大多分布在在政策层面的措施，缺乏对于市场化融资渠道的探讨。二是选取的样本数据不合理。目前公司创投或风险投资领域的研究大多以上市公司为样本，无法准确反映公司创投对创业企业和中小企业的影响，也难以体现公司创投“投早投小”的投资策略。
相对于别的类型企业，数字企业的技术创新活动呈现出三方面特征。一是资金投入大。作为一项资金密集型活动，数字企业的研发投资门槛要远高于别的企业。数字企业不仅需要耗费大量的资金用于购置软硬件设备、吸引人才、收集和处理数据等，而且还需要持续稳定的资产金额的投入以应对数字技术的升级迭代。二是技术迭代快。随着数字化的经济时代用户的需求日益个性化、多元化、实时化，数字公司可以提供的数字产品和服务要一直迭代升级，通过供给体系的高频创新主动适应需求的快速变化，技术创新频率明显更高。三是技术复杂度高。数字企业的技术创新是涉及多技术领域、多学科交叉、多主体交互的复杂过程，技术壁垒高且难以被模仿，对企业的专业相关知识和技术积累提出了更高的要求。
上述特征给数字公司能够带来三大难题。第一，数字企业面临严重的融资约束问题。数字企业技术创新需要的高额资金投入在很大程度上依赖于外部融资，而处于创业阶段的数字企业由于收入不稳定、可抵押固定资产占比低、创新结果高度不确定，使其往往难以获得银行信贷资金。第二，数字企业承担的创新失败风险较高。数字企业的技术创新具有投入周期长、不确定性强和失败风险高等特点，从研发设计到最终落地可能要经历多次迭代与试错，需要数字企业具有较高的失败风险容忍度。第三，数字企业创新资源不足。数字企业的技术创新是一个涉及科学、技术、工艺、技能等不同知识和能力集成以及数字基础设施、应用场景、设备、软件、人等不同要素互动的复杂过程和系统，引发了企业创新范式从主要依赖内部研发向大量吸收整合外部创新资源的开放式创新转型，如何更有效地获取外部创新资源成为制约数字企业提升技术创新水平的一个重要难题。
与一般风险投资机构相比，公司创投能够更有效地解决数字企业技术创新所面临的困境，提升数字企业技术创新水平。首先，公司创投不仅仅具备风险投资的一般特征，可提供大量资金支持，还能基于母公司强大的知识和产业资源，为数字公司可以提供技术、市场、品牌等多方面的资源支持，降低数字企业组织创新活动的不确定性。其次，公司创投的核心目标是服务于母公司长期的战略需求，而非单纯追求短期的投资回报。这种战略导向决定了公司创投更加倾向于长期持有数字企业的股份，能够给予数字企业更充裕的时间投入研发创新，相应地对于创新失败的容忍度也更高。基于此，本文提出如下研究假设。
H1：与一般风险投资机构相比，公司创投更能促进数字企业技术创新水平提升。
在商业银行融资渠道受限的情况下，风险投资成为数字企业获取外部融资的主要渠道。与一般风险投资机构相比，公司创投可以帮助数字企业获取更多的资金支持，其问题大多体现在两个方面：一是财务资源充裕的大公司通常有更强的能力和动机开展公司创投活动，其对于数字企业的资金支持力度也会高于一般的风险投资机构；二是公司创投的母公司往往在行业内享有较高声誉，公司创投的参与能发挥品牌背书效应，向市场传递数字企业拥有非常良好发展前途的积极信号，降低数字企业与外部投资者的信息不对称程度，吸引更加多投资者投资数字企业，进而为数字企业的技术创新活动带来更多资金。通过缓解融资约束问题，公司创投能够为数字企业技术创新活动提供更充足的资金保障，从而提升数字企业技术创新水平。据此，本文提出如下研究假设。
作为数字企业重要的外部投资者，风险投资机构对于失败风险的容忍程度将直接影响数字公司进行技术创新活动的意愿。相较于一般风险投资机构，公司创投对于数字企业技术创新的失败容忍度更高。根本原因在于：一是公司创投作为母公司组织架构的一部分，其存续时间理论上与母公司是一致的，而一般风险投资机构大多是有限合伙企业，受到合同规定的存续期限制，这在某种程度上预示着公司创投比一般风险投资机构的投资期限要长，更有可能投资短期盈利不佳但具有较好成长潜力的数字企业。二是公司创投既追求母公司的战略目标，又追求财务目标，而一般风险投资机构的唯一目标是获取较高的财务回报，多元化的投资目标使得公司创投更看重数字企业的长期市场价值，弱化短期财务业绩的考核。三是公司创投管理层的薪酬主要是与母公司财务业绩挂钩，而一般风险投资机构管理层的薪酬则与投资项目绩效相联系，这种薪酬制度设计有助于公司创投保持与母公司的战略协同，选择具有长远战略价值的数字公司进行投资。田和王（Tian&Wang，2014）研究之后发现，风险投资机构的失败容忍度越高，越有利于提升被投资企业的创新能力。公司创投的高失败容忍度，能够使得数字企业更好地应对技术创新的不确定性，加速技术创新迭代与试错，推动数字企业提升技术创新水平。基于此，本文提出如下研究假设。
公司创投是数字企业快速获取外部创新资源的一种有效方法。相对于一般风险投资机构，公司创投依靠母公司的产业优势，往往拥有丰富的技术资源和行业经验，能更有效地支持数字企业组织技术创新活动。具体而言，一是基于母公司的战略导向，公司创投的投资领域往往集中在某些特定行业，丰富的投资经验使其对这一些行业的技术发展的新趋势、商业前景等有着比一般投资机构更为深刻的理解，能更专业地指导数字公司进行特定领域的创新活动，极大降低企业的技术试错成本。二是公司创投的母公司大多是行业内的头部企业，其往往拥有海量的用户数据和丰富的应用场景等资源，是数字技术商业化应用的重要支撑，而数字企业掌握着核心业务团队和产品知识技术，两者的资源优势高度互补，通过公司创投能轻松实现价值共创。数字企业在接受投资后往往被纳入以母公司为核心的产业ECO，通过发挥公司创投的纽带作用促进资源的进一步整合，尤其是与数字企业技术创新相关的数字型互补资产具有低资产专用性和非竞争性等特征，使得母公司及其ECO的技术和知识能够更好地迁移至数字企业，有利于快速推动数字技术的落地应用，并最终形成完整的商业闭环。基于公司创投的技术赋能效应，数字企业能够跨越组织边界获取丰富的外部创新资源，有效弥补企业自身创新资源不足的瓶颈，促进数字企业提升技术创新水平。综上，本文提出如下研究假设。
本文以2010—2019年引入风险投资的数字企业为样本，实证考察了公司创投对数字企业技术创新的影响及其作用机理。研究根据结果得出，相对于其他风险投资机构，公司创投提升了数字企业技术创新水平，该结论在经过一系列稳健性检验后仍然成立。进一步研究之后发现，公司创投主要通过增加企业投资规模、提升对企业创新失败容忍度以及提供有效互补资产来促进数字企业技术创新水平提升。异质性分析表明，当数字企业为计算机通信和其他电子设备制造业企业、风投机构持股比例比较高、风投机构数量较多以及地区长期资金市场发展水平较高时，公司创投对数字企业技术创新水平发挥促进效应。本文的研究结论为加快培育公司创投机构、引导风险资本支持数字企业创新提供了重要的启示。
第一，公司创投机构层面，应加大对数字企业的投资力度，充分的发挥公司创投资金规模大、投资期限长、失败容忍度高、专业性强的特征，通过输出优势资源、提供数字型互补资产等方式，更好地为数字企业创新发展提供资金和技术上的支持。同时，要利用母公司的产业资源和技术积累，着重关注具有关键核心技术、市场潜力大、科创属性突出的优质数字企业，根据不一样数字企业的特征制定有明确的目的性的投资策略，比如加强对数字产品制造业企业的投资、适度提高数字企业持股比例、推动更多风险投资机构进行联合投资等，在促进数字企业技术创新水平提升的同时，也能提升公司创投投资回报收益率。
第二，数字企业层面，应精准选择正真适合的公司创投机构，更好地支持企业的创新发展。首先，全面分析公司创投机构过往的投资项目，如投资行业、投资轮次、投资规模、投资团队、合作伙伴、品牌信誉等，了解公司创投机构的投资策略是否与企业的长期发展目标相匹配，以及它们的风险管理和退出机制。其次，要尽可能地选择与自身业务最为接近且在数字化的经济领域有过成功投资案例的公司创投机构，这不但可以为数字公司可以提供更有价值的互补资产，而且还能带来前瞻性的行业洞察和战略指导。最后，数字企业在获取新知识和技术的同时，也要规避机会主义行为，防止企业的技术和商业信息出现泄露，保护自身的利益不受损害。
第三，政府层面，应全力支持和培育公司创投机构，更好地发挥其在推动数字企业技术创新突破方面的及其重要的作用。具体而言，首先，支持大规模的公司围绕数字化的经济核心产业的关键环节开展股权投资，快速推进关键数字研发技术突破和应用落地。对于大规模的公司设立的公司创投机构，可以给予相关财税优惠政策。其次，积极引导公司创投投早、投小、投科技，政府要打造投早、投小、投科技的风向标，通过政府领投、机构跟投的方式，引导公司创投机构将更多资金用于投早、投小、投科技。最后，全力发展多层次长期资金市场，进一步拓宽公司创投股权投资退出渠道，降低公司创投投资风险，为促进公司创投“募投管退”良性循环提供有力支撑。